[ 闞鳳軍 ]——(2010-3-17) / 已閱13611次
PE/VC投資企業(yè)“股權(quán)回購”條款設(shè)計的法律思考
闞鳳軍
PE/VC在投資過程中，由于缺乏對被投資企業(yè)的了解與認(rèn)識，導(dǎo)致其在投資決策時面臨許多不確定因素與風(fēng)險。另外，企業(yè)管理層可能對企業(yè)進(jìn)行比較樂觀的分析與判斷，投資公司亦不確定該樂觀分析的可實現(xiàn)性，但在投資估值時已反映或包括被投資企業(yè)未來超成長性價值因素。不可否認(rèn)，PE/VC投資項目的風(fēng)險一般都比較大，而風(fēng)險投資公司非常重視風(fēng)險預(yù)防與化解，并有一整套規(guī)避風(fēng)險的方式與投資策略，股權(quán)回購就是其中的重要選擇方案。
一、本文股權(quán)回購是指風(fēng)險投資公司在一定條件下，可以要求被投資企業(yè)或股東等第三方回購其所持目標(biāo)公司股權(quán)/股份的行為。
二、在股權(quán)投資私募領(lǐng)域，股權(quán)回購的作用：
首先, 股權(quán)回購所設(shè)定的條件，比如企業(yè)經(jīng)營年復(fù)合增長率不低于25%、企業(yè)在未來三年內(nèi)完成上市等，這些條款客觀上督促或激勵企業(yè)的現(xiàn)有股東采取各種措施實現(xiàn)其向投資者投資時所作出的承諾；
其次，投資者可能承諾在一定條件下額外獎勵管理層一定比例股份，因此，對于激發(fā)被投資企業(yè)團(tuán)隊的管理能力與積極性具有重要激勵作用，也通過企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的考核向管理團(tuán)隊傳遞壓力；
最后，股權(quán)回購能夠保障投資者在被投資公司或管理團(tuán)隊等未實現(xiàn)經(jīng)營承諾或其他設(shè)定條件的情況下，可以選擇出售股權(quán)退出被投資企業(yè)。
三、我國《公司法》關(guān)于“股權(quán)回購”的相關(guān)規(guī)定與分析
《公司法》第七十五條關(guān)于有限責(zé)任公司股權(quán)回購的規(guī)定：有下列情形之一的，對股東會該項決議投反對票的股東可以請求公司按照合理的價格收購其股權(quán)：
（一）公司連續(xù)五年不向股東分配利潤，而公司該五年連續(xù)盈利，并且符合本法規(guī)定的分配利潤條件的；
（二）公司合并、分立、轉(zhuǎn)讓主要財產(chǎn)的；
（三）公司章程規(guī)定的營業(yè)期限屆滿或者章程規(guī)定的其他解散事由出現(xiàn)，股東會會議通過決議修改章程使公司存續(xù)的。
基于上述規(guī)定，除非發(fā)生滿足上述情況之事實，方可發(fā)生有限公司股權(quán)回購，且該回購基本是通過司法裁決的方式實現(xiàn)。除此之外，股東及被投資公司之間不能通過協(xié)議約定“股權(quán)回購”，即使做出類似約定，也難于得到司法認(rèn)可與執(zhí)行。
《公司法》第一百四十三條關(guān)于股份公司股份回購的規(guī)定：公司不得收購本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：
（一）減少公司注冊資本；
（二）與持有本公司股份的其他公司合并；
（三）將股份獎勵給本公司職工；
（四）股東因?qū)蓶|大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份的。
上述規(guī)定嚴(yán)格限定了“股份回購”的條件與情形，除非滿足特定條件，否則，股東及被投資公司之間亦不能通過協(xié)議約定“股權(quán)回購”。即使做出類似約定，也難于得到司法認(rèn)可與執(zhí)行。
綜上所述，可以初步得出結(jié)論：私募股權(quán)融資領(lǐng)域，股權(quán)回購的主體不能是投資方與被投資企業(yè)。
四、“股權(quán)回購”協(xié)議主體的選擇
依據(jù)本文第三點之分析，風(fēng)險投資者不能與所投資企業(yè)簽訂股權(quán)回購協(xié)議或做相關(guān)安排，但可以考慮選擇如下替代方案：
（一）如果公司存在MBO的情況，可通過與管理層簽訂回購協(xié)議；
（二）投資者與所投資公司的股東簽訂回購協(xié)議；
（三）投資者與管理層及股東同時簽訂回購協(xié)議。
五、股權(quán)回購協(xié)議應(yīng)注意的幾個問題
（一）注意回購條款設(shè)定的合法性，避免被認(rèn)定為名為“股權(quán)投資”，實為“企業(yè)借貸”；
（二）充分關(guān)注“回購條款”未來的可執(zhí)行性，防止“股權(quán)回購”只是一紙空文，無法有效執(zhí)行，比如合理設(shè)定回購時間、回購股份價格等。
（三）投資公司需要對承擔(dān)回購義務(wù)的主體，公司股東及/或管理層的回購能力進(jìn)行評估，并通過合理的交易文件設(shè)計保證目標(biāo)的實現(xiàn)。
闞鳳軍 kanfengjun@126.com
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廣東安華理達(dá)律師事務(wù)所
四川大學(xué) 法學(xué) 學(xué)士
中山大學(xué) 民商法碩士
