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  • 期貨內(nèi)幕交易行為的認(rèn)定

    [ 楊宏芹 ]——(2013-12-11) / 已閱8682次

    2013年“8·16烏龍指”事件引起了各方關(guān)注,而類似做空股指期貨是否屬于內(nèi)幕交易,引起各方討論。筆者對(duì)此問(wèn)題進(jìn)行探析。


    內(nèi)幕信息的認(rèn)定

    一項(xiàng)信息是否構(gòu)成內(nèi)幕信息的關(guān)鍵不是其來(lái)源,而是是否符合內(nèi)幕信息的特征。

    關(guān)于對(duì)內(nèi)幕信息的認(rèn)識(shí),無(wú)論在美國(guó)還是歐盟,內(nèi)幕信息的定義包括重要性(實(shí)質(zhì)性)和秘密性兩個(gè)要素,它們是內(nèi)幕信息兩個(gè)最重要的特征。

    美國(guó)和歐盟對(duì)重要性的理解角度不同。美國(guó)從實(shí)質(zhì)性影響理解“重要性”——該信息公開(kāi)后,會(huì)影響到投資者是否愿意以當(dāng)前的價(jià)格購(gòu)買或出售證券;歐盟則是從內(nèi)幕信息會(huì)對(duì)價(jià)格產(chǎn)生重大影響這一點(diǎn)上來(lái)理解“重要性”。筆者認(rèn)為美國(guó)的標(biāo)準(zhǔn)更為合理。內(nèi)幕交易行為主要侵害的是投資者對(duì)信息平等的知情權(quán),而是否知悉信息直接影響投資者的判斷。不對(duì)期貨價(jià)格產(chǎn)生影響不代表該信息不重要,僅僅以價(jià)格因素來(lái)界定該信息是否具有重要性,人為地縮小了內(nèi)幕信息的范圍。同時(shí),亦不需要證明投資者知道了該事實(shí)就一定會(huì)做出不同的決定,只要求證明具有這種可能性即可。

    雖然設(shè)定了一定的標(biāo)準(zhǔn),但重要性的判斷仍然十分抽象。下列角度可作為旁證:(1)消息公開(kāi)之后期貨價(jià)格的變化。實(shí)際上,在證券內(nèi)幕交易領(lǐng)域,觀察某上市公司股價(jià)的突然變化常常是證券管理部門追蹤內(nèi)幕交易案件的主要方法之一。(2)涉嫌內(nèi)幕交易人的行為。嫌疑人違反慣常交易習(xí)慣或當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)形勢(shì)的交易行為,往往說(shuō)明他知道了某些內(nèi)幕消息。(3)信息的擁有者對(duì)信息的態(tài)度。例如公司對(duì)某項(xiàng)信息采取保密措施或是公司的高層人員對(duì)此項(xiàng)信息表示關(guān)注和興趣時(shí),往往可以說(shuō)明該信息的重要性。

    關(guān)于內(nèi)幕信息公開(kāi)的時(shí)間節(jié)點(diǎn),存在兩種觀點(diǎn):“形式公開(kāi)說(shuō)”和“有效市場(chǎng)說(shuō)”:前者指內(nèi)幕信息只要在法律指定的媒體上公開(kāi)之后即不構(gòu)成內(nèi)幕信息;后者則認(rèn)為由某信息公布之日算起,到市場(chǎng)消化、吸收該信息并引起股票價(jià)格變動(dòng)之時(shí),才認(rèn)為信息已經(jīng)真正公開(kāi),至于這一段時(shí)間究竟有多長(zhǎng),應(yīng)視公司規(guī)模的大小和公司知名度的高低來(lái)判斷。筆者認(rèn)為,前者較為合理,原因如下:(1)期貨市場(chǎng)對(duì)投資者的保護(hù)不是絕對(duì)的保護(hù)。期貨市場(chǎng)本來(lái)就是高風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng),對(duì)參與者的洞察力、收集信息的能力有很高的要求,不能要求公開(kāi)者為投資人的能力負(fù)責(zé)。何況有效市場(chǎng)說(shuō)也無(wú)法確定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn),反而為內(nèi)幕交易人規(guī)避法律提供了便利。(2)在證券交易中,有臨時(shí)停牌制度能夠?qū)π问焦_(kāi)進(jìn)行補(bǔ)充。在期貨交易中也可對(duì)此制度進(jìn)行借鑒,在內(nèi)幕信息形式公開(kāi)前,如果發(fā)生信息難以保密或已經(jīng)泄露的情況,期貨交易所可以提高保證金、調(diào)整漲跌停板幅度、限制最大持倉(cāng)量等緊急措施。2012年最高人民法院和最高人民檢察院共同頒布的《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》(以下簡(jiǎn)稱《內(nèi)幕交易解釋》)適用的也是“形式公開(kāi)說(shuō)”。證監(jiān)會(huì)對(duì)券商“烏龍指”內(nèi)幕信息持續(xù)期的認(rèn)定也是如此,即以某券商8月16日14:22分公告“烏龍指”事實(shí)的時(shí)間作為信息公開(kāi)時(shí)點(diǎn)。


    知情人范圍的認(rèn)定

    知情人是指知悉內(nèi)幕信息的人。根據(jù)《內(nèi)幕交易解釋》,知情人分為兩類:基于特殊的身份能夠接觸或者獲得內(nèi)幕信息的人員;非法獲得期貨交易內(nèi)幕信息的人員。其中非法獲得內(nèi)幕信息的人員又分為三種,用非法手段獲取內(nèi)幕信息的人員、內(nèi)幕信息知情人員的近親屬或者其他與內(nèi)幕信息知情人員關(guān)系密切的人員以及在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi),與內(nèi)幕信息知情人員聯(lián)絡(luò)、接觸的人員。此分類產(chǎn)生了一個(gè)問(wèn)題,即不具有特殊身份,又未主動(dòng)向特殊身份的人員探聽(tīng)內(nèi)幕消息,而是被動(dòng)地得知內(nèi)幕信息的人員是否屬于知情人員?

    被動(dòng)型知悉人也對(duì)內(nèi)幕信息具有保密義務(wù),原因在于:理論上,知情人員的范圍呈現(xiàn)不斷擴(kuò)大趨勢(shì)。例如,美國(guó)司法判例中知情人員的范圍呈現(xiàn)經(jīng)歷了從“古典特殊關(guān)系理論”到“信息泄露理論”再到“盜用理論”的轉(zhuǎn)變!肮诺涮厥怅P(guān)系理論”認(rèn)為只有當(dāng)知情人與發(fā)布內(nèi)幕信息的主體存在特殊的誠(chéng)信關(guān)系才對(duì)內(nèi)幕信息具有保密義務(wù)!靶畔⑿孤独碚摗钡囊荚谟谕ㄟ^(guò)認(rèn)定信息泄漏者為了個(gè)人利益而泄露信息給接受者,從而首先認(rèn)定泄露者的違法責(zé)任,并進(jìn)而追究接受者的連帶責(zé)任。而“盜用理論”則認(rèn)為任何盜用內(nèi)幕信息的人員,都應(yīng)當(dāng)對(duì)內(nèi)幕信息承擔(dān)“披露或戒絕”義務(wù)。該處的“盜用”并非指行為人偷取了內(nèi)幕信息,而是“行為人可能接觸或獲得內(nèi)幕信息,便可以斷定‘盜用’了內(nèi)幕信息。”美國(guó)司法理論的變更顯示了知情人員的范圍不斷擴(kuò)大,這一趨勢(shì)具有合理性。在實(shí)踐中,內(nèi)幕交易的情形十分復(fù)雜,法律不應(yīng)當(dāng)人為地縮小知情人的范圍,從而為一部分內(nèi)幕交易行為提供便利。

    所以,判斷知情人應(yīng)當(dāng)以是否知悉內(nèi)幕信息為唯一的標(biāo)準(zhǔn)。在“8·16烏龍指”事件中,根據(jù)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書(shū),某券商法定代表人作為直接負(fù)責(zé)的主管人員,其他人員作為責(zé)任人員,基于管理身份和崗位職責(zé)獲取了“烏龍指”的信息,均為內(nèi)幕信息的知情人。


    內(nèi)幕交易行為的認(rèn)定

    認(rèn)定內(nèi)幕交易行為的難點(diǎn)在于是否要證明行為人在主觀上“利用內(nèi)幕信息”。

    筆者認(rèn)為,構(gòu)成內(nèi)幕交易行為需要“利用”要素:首先,法條表述上的省略不代表邏輯結(jié)構(gòu)上的缺失。刑法條文沒(méi)有規(guī)定“利用”要素不能成為否認(rèn)該要素的理由。其次,缺乏“利用”要素將導(dǎo)致行為的不可罰性。法律禁止內(nèi)幕交易的原因在于防止交易人利用信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行交易,造成對(duì)其他投資者的不公平。如果交易人缺乏“利用”要素,僅僅因?yàn)榻灰兹嗽趦?nèi)幕信息未公開(kāi)期間從事了相關(guān)期貨的交易行為即認(rèn)定構(gòu)成內(nèi)幕交易會(huì)導(dǎo)致打擊面過(guò)大。最后,舉證上的難度不能成為否認(rèn)“利用”要素的理由。對(duì)行為人主觀上意圖的證明可以通過(guò)證明其客觀行為和主觀意圖的關(guān)聯(lián)性來(lái)實(shí)現(xiàn)。


    結(jié)語(yǔ)

    “烏龍指”事件是否構(gòu)成期貨內(nèi)幕交易,從以下三個(gè)方面可推知答案:內(nèi)幕信息具有重要性、非公開(kāi)性的特征;而判斷知情人應(yīng)當(dāng)以是否知悉內(nèi)幕信息為唯一標(biāo)準(zhǔn);內(nèi)幕交易行為的認(rèn)定應(yīng)當(dāng)以“利用”要素為要件。


    (作者系上海對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)副教授)
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