[ 臧恩富 ]——(2007-4-29) / 已閱63406次
論資產(chǎn)并購中的股東權(quán)保護
On The Protection of Shareholder's rights In Asset Acquisition
遼寧壹品律師事務(wù)所律師 臧恩富律師
前 言
我國加入世界貿(mào)易組織之后，改革開放更加深入，經(jīng)濟全球化的趨勢日漸加強，外資企業(yè)并購境內(nèi)企業(yè)的交易勢不可擋。為了適應(yīng)經(jīng)濟領(lǐng)域的現(xiàn)實需要，我國商務(wù)部制定了關(guān)于外商投資企業(yè)并購境內(nèi)企業(yè)的相關(guān)規(guī)定。同時，一些大、中城市針對外資并購本市國有企業(yè)也制定了相應(yīng)的規(guī)范，在這些部門規(guī)章和地方性規(guī)定中，都開始使用“資產(chǎn)并購”這個概念。但如何界定資產(chǎn)并購？資產(chǎn)并購與普通的資產(chǎn)買賣有何區(qū)別？股東在資產(chǎn)并購中享有哪些權(quán)利？如何保護這些權(quán)利等問題都沒有現(xiàn)成的答案。2006年1月1日起開始實施的新修訂的《中華人民共和國公司法》首次引進了涉及資產(chǎn)并購的退股權(quán)的規(guī)定，即公司轉(zhuǎn)讓主要財產(chǎn)時異議股東享有退股權(quán)的制度。它突破了原有的公司股東不得退股的法律觀念，同時也為股東權(quán)的保護提供了制度的接口。但如何界定有限責(zé)任公司的主要財產(chǎn)仍然是一個亟待立法解決的法律問題。這個問題不解決，就無法充分的保護股東的投票權(quán)和退股權(quán)。
資產(chǎn)并購作為公司并購的一種形式，在我國的研究相對落后，現(xiàn)有的研究成果主要關(guān)注資產(chǎn)并購與股權(quán)并購在并購行為完成后債權(quán)、債務(wù)承擔(dān)方面的差別，沒有側(cè)重研究資產(chǎn)并購與普通的資產(chǎn)處分之間的區(qū)別及其立法保護的特殊性。本文的研究領(lǐng)域?qū)儆诠静①彿懂牐P(guān)注公司并購中的資產(chǎn)并購，同時將研究視角鎖定在如何保護資產(chǎn)并購中的股東權(quán)這個話題上。本文基于我國關(guān)于資產(chǎn)并購股東權(quán)保護的現(xiàn)行立法的缺陷，采用與美國的關(guān)于資產(chǎn)并購股東權(quán)保護的立法與判例相比較的研究方法，對我國資產(chǎn)并購中股東權(quán)保護提出了完善建議。本文的研究目的是為了提高股東權(quán)保護的法定性和可操作性，以充分有效地保護股東在資產(chǎn)并購中的權(quán)利。
第一章 資產(chǎn)并購基本理論概述
第一節(jié) 資產(chǎn)并購的概念和特征
資產(chǎn)并購（asset acquisition）是指一個公司（通常稱為收購公司purchasing company, acquiring company）為了取得另一個公司（通常稱為被收購公司acquired company或目標(biāo)公司target company）的經(jīng)營控制權(quán)而收購另一個公司的主要資產(chǎn)、重大資產(chǎn)、全部資產(chǎn)或?qū)嵸|(zhì)性的全部資產(chǎn)的投資行為。被收購公司的股東對于資產(chǎn)并購行為有投票權(quán)并依法享有退股權(quán)，法律另有規(guī)定的除外。按支付手段不同，具體分為以現(xiàn)金為對價受讓目標(biāo)公司的資產(chǎn)和以股份為對價受讓目標(biāo)公司資產(chǎn)兩種資產(chǎn)并購形式。
資產(chǎn)并購是公司并購中的一種常見形式。而公司并購（M&A）是指為取得另一公司的控制權(quán)而進行的合并和收購。這種控制表現(xiàn)為掌握被收購公司的經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)和決策權(quán)，在我國又常稱為公司的兼并收購，是從英語中Merger 和 Acquisition兩個單詞合稱翻譯而成的。考查并購一詞所對應(yīng)的這兩個英語單詞，其法律含義嚴格來說是有較大差別的。Merger一詞的含義相當(dāng)于我國公司法中所說的吸收合并，而Acquisition的含義與收購（purchase）一詞含義基本相同。但無論是合并還是收購，都是通過公司控制權(quán)的移轉(zhuǎn)和集中而實現(xiàn)公司對外擴張和對市場的占有，從這方面講，合并和收購是一致的。無論是在現(xiàn)實生活中，還是在專業(yè)的法律書籍中，合并與收購都常被簡稱為并購（M&A），用以說明旨在進行公司控制權(quán)移轉(zhuǎn)和集中所進行的交易。廣義的企業(yè)合并包括資產(chǎn)并購，這一點在《國際會計準(zhǔn)則》（第22號企業(yè)合并）以及歐共體《企業(yè)合并控制條例》中都能找到依據(jù)，這兩個國際或地區(qū)性文件中所說的合并均包括資產(chǎn)并購。本文中資產(chǎn)并購與資產(chǎn)收購的含義相同，不再作更進一步的區(qū)分，標(biāo)題中及多數(shù)場合采用“資產(chǎn)并購”一詞，意在突出資產(chǎn)買賣或轉(zhuǎn)讓的交易的目的是為了集中經(jīng)營控制權(quán)所進行的。
綜合我國現(xiàn)行部門規(guī)章和地方性法規(guī)中所作的涉及資產(chǎn)并購的相關(guān)規(guī)定，同時結(jié)合外國的立法例（主要是美國公司法），資產(chǎn)并購具有如下法律特征，認識和界定資產(chǎn)并購可以從以下四個方面把握：
一、資產(chǎn)并購中所涉及的資產(chǎn)是指被收購公司的全部資產(chǎn)或?qū)嵸|(zhì)性的全部資產(chǎn)、重大資產(chǎn)或主要資產(chǎn)，交易涉及到被收購公司經(jīng)營控制權(quán)的移轉(zhuǎn)，因此，交易應(yīng)經(jīng)被收購公司股東會決議通過，即被收購公司股東有投票權(quán)（shareholders’ approval，voting rights）[1]；
二、作為少數(shù)服從多數(shù)的補充，被收購公司的少數(shù)異議股東在資產(chǎn)并購中享有退股權(quán)（或估價權(quán)）dissenters’ rights（or appraisal rights）[2]；
三、資產(chǎn)并購交易完成后，被收購公司的法人資格一般還存在，收購公司受讓資產(chǎn)后，一般不承擔(dān)被收購公司的債務(wù)。除非雙方另有約定且不損害被收購公司債權(quán)人的利益或法律有明確的例外情況的規(guī)定[3]；
四、資產(chǎn)并購涉及公司經(jīng)營控制權(quán)的移轉(zhuǎn)和集中，因此受合同法、公司法的調(diào)整的同時，大規(guī)模的可能影響市場競爭的資產(chǎn)并購還受到反壟斷法的調(diào)整[4][5]。
第二節(jié) 資產(chǎn)并購與普通的資產(chǎn)買賣的區(qū)別
將資產(chǎn)并購與公司常規(guī)經(jīng)營中的普通資產(chǎn)買賣加以區(qū)別，以便于我們理解和界定資產(chǎn)并購。歸納起來，二者之間的區(qū)別主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
一、資產(chǎn)并購中收購公司所購買的資產(chǎn)是被收購公司的全部資產(chǎn)、實質(zhì)性的全部資產(chǎn)、重大資產(chǎn)或主要資產(chǎn)；而普通資產(chǎn)買賣的標(biāo)的物對公司的經(jīng)營存續(xù)影響不大，不限定為全部資產(chǎn)、實質(zhì)性的全部資產(chǎn)、重大資產(chǎn)或主要資產(chǎn)。
二、資產(chǎn)并購中收購公司購買被收購公司（目標(biāo)公司）資產(chǎn)的目的是獲得被收購公司的經(jīng)營控制權(quán)；而普通的資產(chǎn)買賣不以取得賣方公司經(jīng)營控制權(quán)為目的。這一點是資產(chǎn)并購區(qū)別于普通資產(chǎn)買賣的核心問題之一。
三、資產(chǎn)并購涉及到被收購公司的經(jīng)營變化，屬于被收購公司的一種重大變動，因此立法涉及如何保護被收購公司股東權(quán)以及少數(shù)異議股東的利益的問題（如賦予股東投票權(quán)及少數(shù)異議股東退股權(quán)）；而普通資產(chǎn)買賣只要賣方公司董事會甚至公司經(jīng)理同意即可，賣方公司股東無投票權(quán)，更不存在賦予少數(shù)異議股東退股權(quán)的問題。
四、資產(chǎn)并購涉及公司經(jīng)營權(quán)的集中，大規(guī)模的可能影響市場競爭的資產(chǎn)并購行為受反壟斷法的約束和調(diào)整；而普通資產(chǎn)買賣則不受反壟斷法的調(diào)整。
第三節(jié) 資產(chǎn)并購中保護公司股東權(quán)的必要性
一個公司的經(jīng)營是以其全部無形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)作為基礎(chǔ)的，如果一個公司將其經(jīng)營所必需的主要財產(chǎn)、重大資產(chǎn)、全部資產(chǎn)或?qū)嵸|(zhì)性的全部資產(chǎn)都出賣給另一個公司，其結(jié)果將導(dǎo)致賣方公司的經(jīng)營權(quán)移轉(zhuǎn)給買方公司，所以資產(chǎn)并購的法律后果與公司合并及公司股權(quán)并購的法律后果僅從公司經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)移的角度說，有時是完全一樣的。例如：一個生產(chǎn)汽車的公司將其汽車制造生產(chǎn)線全部轉(zhuǎn)讓給了另一個公司，只剩下轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)后所得的資金，那么，轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的公司將失去競爭力，并且將可能改變股東對于所投資公司的經(jīng)營的預(yù)期。
資產(chǎn)并購被視為公司經(jīng)營過程中的一種重大變動（Fundamental Corporate Changes）[6]或結(jié)構(gòu)性改變（structural changes）[7]或組織性改變（organic changes）[8]，這種重大變動可能會違背被收購公司股東的投資意愿以至損害被收購公司股東的利益，因此各國立法一般均將資產(chǎn)并購區(qū)別于公司普通資產(chǎn)買賣而給予被收購公司股東的權(quán)益以特殊保護，如賦予被收購公司股東投票決策權(quán)及少數(shù)異議股東的退股權(quán)（又稱為估價權(quán)）。資產(chǎn)并購中股東權(quán)的保護可細分為收購公司股東權(quán)的保護和被收購公司股東權(quán)的保護。對于收購公司的股東來說，一般只有在該公司因資產(chǎn)并購需要修改公司章程或因支付資產(chǎn)并購對價需發(fā)行新股時，才有投票權(quán)。除此之外，收購公司的股東沒有投票權(quán)，更沒有少數(shù)異議股東的退股權(quán)。立法保護的重點是被收購公司的股東權(quán)。除非作出特別說明，本文中的股東權(quán)保護都是指資產(chǎn)并購中被收購公司股東權(quán)的保護。
第二章 我國現(xiàn)行資產(chǎn)并購中股東權(quán)保護的立法缺陷
第一節(jié) 立法缺陷綜述
新中國成立后，我國長期處于計劃經(jīng)濟體制的經(jīng)濟環(huán)境之中，在全民所有制和集體所有制的計劃經(jīng)濟體制下，股東權(quán)的保護缺乏必要的經(jīng)濟基礎(chǔ)和法律背景。1995年，《中華人民共和國公司法》頒布施行以后，特別是股份制公司的發(fā)展和股份的上市交易之后，股東權(quán)的保護尤其是中小股東權(quán)利的保護才日益成為我國經(jīng)濟領(lǐng)域和法律領(lǐng)域的熱點問題。但由于經(jīng)濟和法律實踐的發(fā)展程度的限制，我國公司法中關(guān)于公司資產(chǎn)并購的法律規(guī)定還仍然落后于公司經(jīng)營管理的實踐，突出表現(xiàn)為： 涉外商務(wù)中，部門規(guī)章應(yīng)現(xiàn)實的急需對資產(chǎn)并購提前作了規(guī)定，例如《外商投資企業(yè)并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》等，而統(tǒng)一適用于國內(nèi)公司、國外在華公司以及各種所有制形式的公司的統(tǒng)一的公司資產(chǎn)并購規(guī)則在我國至今仍未出臺。
我國以往的研究和立法中僅將資產(chǎn)并購作為公司并購的一種簡單形式加以對待，側(cè)重于區(qū)分資產(chǎn)并購與股權(quán)并購在并購行為完成后的債務(wù)承擔(dān)方面的差別，沒有著重研究資產(chǎn)并購與公司普通的資產(chǎn)買賣在公司決策程序和股東權(quán)保護方面有何區(qū)別。之所以出現(xiàn)這種局面，如前所述，與我國經(jīng)濟體制的發(fā)展?fàn)顩r密不可分，在計劃經(jīng)濟體制下，資產(chǎn)并購與普通的資產(chǎn)處分都受國家計劃的調(diào)整，公司沒有現(xiàn)代的法人治理結(jié)構(gòu)（股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理），也沒有反壟斷法，資產(chǎn)并購股東權(quán)保護的相關(guān)法律問題沒有存在的經(jīng)濟基礎(chǔ)，也沒有研究的必要。在我國企業(yè)進行公司制改造之后，尤其是我國實行市場經(jīng)濟體制，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，加入世界貿(mào)易組織并且積極與世界經(jīng)濟接軌之后，資產(chǎn)并購這一法律問題才逐漸引起我國經(jīng)濟和法律界的重視。至2005年10月，新修訂通過的公司法第七十五條第一款第三項中規(guī)定了有限責(zé)任公司股東對于公司轉(zhuǎn)讓主要財產(chǎn)有異議的，有權(quán)請求公司按照合理的價格收購其股權(quán)，這是我國公司法首次就公司轉(zhuǎn)讓主要財產(chǎn)時賦予股東特別的權(quán)力和保護。
考查分析我國現(xiàn)行關(guān)于公司資產(chǎn)并購方面的法律、法規(guī)、規(guī)章、地方性法規(guī)，我國現(xiàn)行關(guān)于公司資產(chǎn)并購中的股東權(quán)保護的立法還存在許多問題，主要表現(xiàn)在：
一、公司法中沒有資產(chǎn)并購的概念，法律適用中上、下位法不對應(yīng)；
二、未明文規(guī)定股東對資產(chǎn)并購有法定投票權(quán)，股東會、董事會、法定代表人在資產(chǎn)并購中的決策權(quán)利劃分不清；
三、股東有投票權(quán)和退股權(quán)的資產(chǎn)并購中的“資產(chǎn)”沒有明確的界定和質(zhì)、量的衡量標(biāo)準(zhǔn)及評價因素，使得股東投票權(quán)何時啟動不確定；
四、股東的退股權(quán)規(guī)定得不細致，可操作性不強，異議股東的訴訟負擔(dān)重，易挫傷其訴訟的積極性。
這些問題的存在，導(dǎo)致股東難以有效地行使資產(chǎn)處分的決策權(quán)，少數(shù)異議股東難以防止公司控股股東損害自身的合法權(quán)益，難以按合理的價格滿意地退出公司，難以避免被迫陷入自己不滿意的投資經(jīng)營之中。
第二節(jié) 資產(chǎn)并購的概念模糊
一、資產(chǎn)并購的概念界定不清
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